真正的抗跌力,於擁擠交易以外
TL;DR。 2026年上半年可謂載入史冊的一段時期。伊朗戰爭引發的能源衝擊,徹底改寫了通脹與利率的走勢,而一場翻天覆地的科技變革,亦正重塑現代經濟的每一個角落。對投資者而言,年中正是檢視與重整的良機——藉此建立更具韌性的投資組合,以應對未來的挑戰。
整體而言,我們認為2026年下半年是時候:
- 真正做到多元分散 — 走出日益集中的指數與擁擠交易。
- 在AI領域精選佈局 — 押注有紀律、具顛覆力的變現企業,多於被顛覆、現金緊絀的”燒錢”公司。
- 為通脹反彈作準備 — 能源衝擊的餘波,可能令物價在年底前維持高企,其後反通脹力量才會重新主導。
- 把握收益機會 — 高企的孳息率帶來難得機會,可鎖定多年未見的收益水平。
市場概覽
2026年上半年與2025年全年總回報比較
資料來源:彭博,2026年7月。回報以美元計算。
1. 切忌隨波逐流:緊貼指數並不足夠
市場克服重重挑戰,在2026年上半年收尾時接近歷史高位。這輪升浪建基於強勁的基本面——由AI帶動的卓越盈利增長。即使伊朗戰爭一度擾亂市場,亦未能阻礙股市穩步向上。第二季更是標普500指數六年來表現最佳的一季。
然而,深入分析卻揭示了潛在風險:
- AI的主導地位意味著美國盈利增長有一半依賴科技行業。十大市值股份佔標普500指數約40%。韓國與台灣合計佔新興市場市值一半(而這兩個市場本身亦由少數半導體股份主導)。
- 這意味著買入指數——過去看似多元分散的配置——實際上可能令投資者在不知不覺間,承受遠超預期的集中風險與波動。。
- 未來6至12個月,大型股的主導地位恐進一步鞏固。繼SpaceX後,更多「巨型IPO」陸續登陸公開市場,加上槓桿交易熾熱,波動風險依然存在。
- 十大股份股價必須原地踏步,其餘490隻則要大升逾160%——可能性微乎其微。
科技股帶動升浪
氣泡大小代表在標普500指數中的比重
資料來源:摩根資產管理,2026年7月。
投資組合啟示: 真正的多元分散,如今需要走出指數的框框——涵蓋不同地區、資產類別及回報來源。與其依賴被動的指數追蹤基金,不如考慮配搭互補的「智選」策略,以不同方式創造回報。
- Syfe 環球百份百股票 針對質量、價值、動能等因子——歷史上一直是跑贏大市的關鍵驅動力,提供多元化的股票敞口,並在市場於年中重新聚焦基本面之際表現強勁。
- 多元化策略所提供的廣度,今年可能至關重要。上半年已出現初步的板塊輪動跡象,投資者從科技股獲利了結,轉投價值型及週期性板塊(如能源、工業、金融)。
- 地區方面,相比發達市場,我們繼續看好新興市場——其盈利增長更強,估值更合理。中國與印度的GDP合計接近新興市場一半,提供亞洲其他地方所沒有的廣度,涵蓋週期性股份、消費股以及新興科技名字。
盈利表現亮麗,新興市場領先
各主要市場每股盈利按年增長
資料來源:Capital Group、FactSet、MSCI、S&P Global。估計全年盈利增長以行業分析師對截至2026年12月止年度的每股盈利普遍預測平均值表示,涵蓋標普500指數(美國)、MSCI歐洲指數(歐洲)、MSCI日本指數(日本)、MSCI新興市場指數(新興市場)及MSCI中國指數(中國)。盈利增長以美元計算。預測數據截至2026年5月31日。
2. AI:是時候精選佈局
支撐股市強勢的,是加速發展的AI基建——投放於晶片、數據中心及驅動AI運作的電力等資本開支。規模之大,令人咋舌:
- 「超大規模資料中心營運商」(即營運全球最大數據中心的幾家科技巨企)2026年的資本開支預測再度上調至8,000億美元,高於年初估計的約6,500億美元
- 累計資本開支在約五年內可能達到約14萬億美元。相當於全球GDP約八分之一。
- 十年內,預計將加速至30萬億美元——甚至超越中國2000年代的投資熱潮,成為現代史上規模最大的一次。這規模已足以左右宏觀經濟,雖然影響尚屬溫和(估計為2026年美國GDP帶來約+0.3個百分點的貢獻)。
然而,市場關注的，不僅是今天的支出,更是明天的成效。上半年投資者重硬件、輕軟件,青睞有真實盈利的變現者,冷落”燒錢”一族。。代理式AI的興起一度令軟件股市值蒸發約2萬億美元,市場憂慮其將顛覆現有商業模式。資本開支現時佔超大規模資料中心營運商經營現金流約94%(正常水平為50%)。部分企業已轉向舉債融資。
投資組合啟示: 隨著市場對支出紀律的審視日益嚴格,精選投資比以往更為重要。
- AI「賦能者」優於支出者: 資本開支現佔超大規模資料中心營運商經營現金流約94%。我們反而看好「賦能者」——即生產記憶體、邏輯晶片、網絡設備,以及建設電力、數據中心等重資產、不易過時基建的企業。AI實際上靠這些設施運作。
- 硬件方面宜審慎: 雖然我們仍希望持有支持AI基建的晶片製造商,但其非凡升勢意味著其估值相對自身歷史已顯偏高——目前這溢價尚可由真實的供應瓶頸支持,但能否持續,則視乎供應緊張情況能維持多久。
- 軟件股潛力: 今年已經歷調整的股份,或蘊藏更大潛力。經歷「SaaS末日」式拋售後,部分龍頭軟件股調整商業模式,重拾動力。——由按用戶收費轉為按AI完成的工作量收費,即使自動化取代人手,收入仍能保持穩健。吸引的估值加上盈利改善,適應力較強的企業,下半年可望再獲支持。。
AI基建發展仍處於起步階段
2026至2030年累計資本開支(萬億美元)
資料來源:PIMCO根據IMF數據所作估算,2026年6月。
3. 通脹:走勢重寫,帶來收益機會
通脹是今年迄今最大的意外。在經濟放緩、生產力提升下,物價本應於上半年回落。惟伊朗戰爭爆發,歷史性能源衝擊令布蘭特原油急升50%至每桶120美元;戰事雖已結束,餘波未了。美國整體通脹升至4%,為約兩年來最高,反映成本轉嫁已開始影響消費者。部分分析師擔心重演1970年代式「滯脹」(低增長、高通脹);若再遇政策失誤,加上龐大資本開支推波助瀾(當年是重整軍備,如今是AI),情況恐雪上加霜。
在此背景下,美國聯儲局的政策重心亦有所轉移——由拯救增長轉為壓抑通脹。新任主席Kevin Warsh首次主持的議息會議亦印證了這一點:會議以鷹派立場維持利率不變,18位決策者中有9位預期年底前會加息。不過,Warsh亦留有轉圜餘地,表示對有關看法「信心不足」。下半年通脹的走勢,仍有可能改變聯儲局的政策方向。
我們認為,是次通脹反彈可能只屬短暫現象:
- 能源衝擊屬一次性事件,油價已回落至戰前水平。此外,能源在消費物價中所佔比重,如今遠低於1970年代。
- 住屋開支,佔CPI約三分之一,隨著美國租務空置率上升,較一年前下跌2個百分點。
- AI基建初期會推高通脹,但隨生產力提升,效果將逐步轉為抑制通脹。
整體而言,反通脹力量最快可望在明年重新主導大局。今年加息的門檻仍然偏高,而若市場認真看待聯儲局的警示,即使當局按兵不動,金融環境亦會自行收緊。因此,我們的基本假設是聯儲局將於2026年維持利率不變,並認為美國減息只是延後,而非取消。
美國通脹:成分不盡相同
能源價格升幅可能短暫,住屋開支則相反
資料來源:彭博,2026年7月。
投資組合啟示: 這帶來難得的收益機會。起始孳息率是未來回報的重要指標,而目前孳息率已升至具吸引力的水平(10年期美國國庫券孳息率已升穿4.5%)。與2022年上一輪孳息率急升相比,債券投資者目前承受的利率風險(存續期)明顯較低,回報潛力(最差收益率)卻更高。
- 我們繼續偏好孳息曲線「中段」(尤其是5至7年期)。這些年期提供的收益與長年期債券相若(超過4%),但對利率變動的敏感度較低。
- 鑑於發達市場長期面臨財政壓力,加上下半年政治事件頻繁(如美國中期選舉、英國首相換屆),投資年期超過10年的吸引力相對較低。
- 環球充滿變數、現金利率又高,持有較多流動資金無可厚非。。但債券回報已開始媲美股票,風險卻低得多——坐擁過多現金,機會成本不容忽視。
- 我們的Income+方案每年派息5%至6%,遠高於本地存款及政府債券約2%至3%的利率水平。該投資組合由全球最大債券管理公司之一PIMCO主動管理,分散投資於全球高質素政府及企業債券。
談談黃金。在高息環境下,零孳息的黃金難免失色。作為多年來的首選地緣政治對沖工具,黃金交易亦已變得擁擠,與其說對沖風險,不如說跟隨風險走勢。因此,雖然黃金作為長期保值資產的角色依然不變,央行亦可能持續買入,但其短期分散風險的效益已大打折扣。
風險更低,收益更高
彭博美國綜合指數
資料來源:彭博美國綜合指數、Capital Group,截至2026年5月31日。最差收益率(YTW)代表投資者在沒有違約情況下所能獲得的最低收益。存續期代表對利率變動的敏感度,即2022年利率上升1%,將導致價值下跌約6.84%;而在2026年,利率同樣上升1%,跌幅僅約5.98%。
4. 香港視角: 亞洲/新興市場的增長與收益機遇
除了擁擠的韓國及台灣股票交易外,中國市場則涵蓋受惠AI的軟硬件股份,以及受政策刺激帶動的週期性板塊。印度則屬「追落後」之選:盈利與經濟增長漸趨穩定,估值再度吸引。日本受惠於資本開支增加。三地同為能源淨進口經濟體,均受惠於油價壓力紓緩。。香港方面,財富資金流入、新股上市儲備充足,加上零售旅遊暢旺,經濟保持韌性。
投資組合啟示: 要從亞洲增長中獲利,關鍵在於正確的部署——尤其在中國市場。
- 增長步伐大致符合預期(第一季錄得5%),惟經濟呈現日益明顯的「K型」格局。出口在晶片及電腦帶動下創新高,惟零售銷售則表現落後,皆因樓市低迷——內地家庭財富大量繫於物業——拖累消費意欲。。面對油價衝擊、環球金融環境料將收緊,政策制定者取態審慎,暫緩寬鬆。
- 科技板塊方面,我們看好內地上市的半導體、電力及先進製造股份——AI基建的直接受惠者。。以軟件為主的境外市場則較易受AI顛覆影響,惟上半年的拋售潮已創造出吸引的入市時機,加上雲端收入上升,相關股份有望重拾升勢。
港息跟隨美息,料維持高企;新股市場暢旺、政府為基建增加發債,本地流動性收緊,進一步支持利率。鑑於我們認為聯儲局減息只是延後而非取消,2026年下半年正是香港投資者鎖定收益的理想時機。
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