香港ETF市場近年湧現一批Covered Call ETF（備兌認購期權），由於報稱年化派息率達到雙位數，吸納大批收息股投資者轉投Covered Call ETF，個別產品的總資產淨值在一年多年時間更是吸金超過100億元。本文拆解這類ETF產品的基本運作原理、收益結構及投資風險。
香港Covered Call ETF產品列表
全球最早的Covered Call ETF在2007年推出，而香港首批Covered Call ETF產品於2024年2月29日在香港交易所掛牌，分別為ＡＧＸ恒指備兌（3419）及ＡＧＸ國指備兌（3416），分別以恒生指數及恒生中國企業指數為追蹤資產，是全球首批以港股指數為基礎的備兌認購期權ETF。
| Covered Call ETF（上市編號） | ETF全稱 | 總資產淨值 |
| ＡＧＸ國指備兌（3416） | Global X 國指備兌認購期權主動型ETF (港元) | 105.2億港元 |
| ＡＧＸ恒科備兌（3417） | Global X 恒生科技備兌認購期權主動型 ETF (港元) | 14億港元 |
| ＡＧＸ恒指備兌（3419） | Global X 恒指備兌認購期權主動型ETF (港元) | 4.5億港元 |
| ＡＧＸ納指兌（3451） | Global X 納斯達克100備兌認購期權主動型ETF (港元) | 1.1億港元 |
| ＡＧＸ標普兌（3415） | Global X 標普500備兌認購期權主動型ETF (港元) | 5,955萬港元 |
隨著市場反應積極，發行商在2025年加碼推出標普500指數及納斯達克100為風險敞口的ＡＧＸ標普兌（3415）及ＡＧＸ納指兌（3451）。截至2025年11月初，ＡＧＸ國指備兌（3416）的總資產淨值已超過100億港元，同時在10月13日，香港所有Covered Call ETF的單日交易量首次超過10億港元，反映Covered Call ETF的吸引力與日俱增。
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Covered Call備兌認購期權策略的運作原理
Covered Call（中文：備兌認購期權策略）是一種結合持有股票與出售期權的交易策略。
- 持有相關資產的長倉 (Long Underlying Asset)
- 沽出同一相關資產的認購期權 (Short Call Option)，收取期權金作為收入
策略中的「備兌」（Covered）是指出售看漲期權（Call）時擁有足夠的底層資產，遇上期權買方選擇行使期權時，能夠直接交付持有的股票或金融資產，避免賣出期權理論上虧損無限的風險。
投資者可以透過以下3個情景理解Covered Call策略。假設投資者以60元購買1手（100股）某公司股票，並出售執行價格為65元、期權價值為2元（每股）的看漲期權：
- 場景1：股票價格升穿65元
如果投資者「Buy and Hold」，理論上獲利空間是無限。若股價升至70元，獲利為1,000元。但在以上的Covered Call交易中，當股票升穿65元時，投資者被迫以65元執行價格出售股票。
換言之，該Covered Call交易的最大利潤被限制在700元（執行價格65元加上收取的2元期權金，減去60元的購買價格），即投資者放棄股價67元以上的所有收益。
- 場景2：股票價格在60元至67元之間波動
股價在60元左右的窄幅波動，藉住Covered Call交易賣出期權，投資者仍然可獲得2元期權金收入，總利潤為200元。
- 場景三：股票價格下跌
如果投資者「Buy and Hold」，當股價跌至58元，投資者1手虧損200元；但在Covered Call交易策略下，由於投資者收取了2元的期權金，充當了下跌時緩衝墊。
從市場定位來看，Covered Call 是一種中性偏看漲的投資策略，最適用於當投資者預期相關資產價格將在有限範圍內波動或僅小幅上漲時，通過出售期權來創造額外的現金流，並藉此降低持倉的成本。
| 資產價格表現 | Covered Call策略表現 | 收益來源 |
| 大幅上漲 | 跑輸純持有資產（收益被限制） | 收益鎖定在行使價+期權金 |
| 區間波動 | 跑贏單純持有資產 | 賺取全額期權金收入 |
| 下跌 | 虧損，但期權金提供部分緩衝 | 期權金收入部分抵消部份損失 |
影響Covered Call ETF派息（期權金）的2大因素
期權金（英文：Option Premium）是期權合約的市場價格，Covered Call策略中投資者／ETF擔當的是期權賣方，而期權金的價格並非隨意產生，實際上是反映期權的內在價值和外在價值（時間價值）。
- 時間價值（英文：Extrinsic/Time Value）
時間價值為期權金主要價值，反映在期權到期日前，資產價格可能發生有利變動的可能性，受住時間衰減（英文：Time Decay）的影響。隨著期權臨近到期，其時間價值會逐漸下降，最終趨向於零。
對於期權賣方而言，時間衰減是一種有利的因素，而Covered Call ETF的基金經理則旨在反覆沽出期權，並期望它們到期作廢，從而完整賺取時間價值衰減的期權金收益。 - 隱含波動率（英文：Implied Volatility, IV）
隱含波動率是影響期權金的決定性外部因素，反映金融市場預期資產未來價格波動程度。
當市場預期資產價格將劇烈變動時，隱含波動率上升，即期權買方願意支付更高的「保險費」來鎖定交易價格，導致期權金大幅上漲；而對於Covered Call ETF而言，在波動性越高的市場，基金通過沽出期權所能收取的期權金收入就越多。
Covered Call ETF的投資風險與限制
犧牲強勢牛市回報
Covered Call策略會放棄期權行使價上方的所有收益，換言之犧牲資產在極端牛市中的潛在增長，令策略投資回報會顯著落後於基礎指數。
Covered Call策略執行風險
目前香港市場上的Covered Call ETF均採取主動管理模式，賦予基金經理更大的靈活性，但同時引入了額外的風險。
例如基金經理需要主動選擇沽出期權的行使價，是選擇價內、平價還是價外期權。價內期權可以收取較高的期權金，但會更嚴格地限制資本增值；而價外期權則相反。另外，產品列明某些月份的派息有機會是來自投資者原始資本返還，降低基金的淨資產值。
換言之，Covered Call ETF是針對尋求穩定、低波動性現金流的收益型投資者，但在預期出現長期、強勁牛市的情況下，投資者應審慎考慮其機會成本風險；同時派息情況受住隱含波動率變化左右，高派息往往反映市況高波動，一旦市場趨於平穩，期權金收入將隨之減少。
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